Портфель Двинского
@mayorthunder
Дала ли отчетность МГКЛ за первое полугодие ответы на вопросы?
На первый взгляд результат выглядит очень сильно: выручка выросла почти в 2,7 раза, до 27 млрд рублей. Но в данном случае смотреть на верхнюю строку особого смысла нет. Основную часть прироста обеспечила торговля драгоценными металлами: выручка направления увеличилась с 7,8 до 23,6 млрд рублей, тогда как валовая прибыль практически не изменилась. То есть большая часть нового оборота – низкомаржинальная.
Основные показатели за полугодие выглядят следующим образом:
▪️Выручка: 27,0 млрд (+168% г/г)
▪️Валовая прибыль: 1,86 млрд (+52%)
EBITDA: 1,81 млрд (+63%)
▪️Операционная прибыль: 751 млн (+18%)
▪️Чистая прибыль: 551 млн (+33%)
А вот внутри бизнеса произошли куда более интересные изменения. Главным источником прибыли становятся комиссионные магазины. EBITDA этого сегмента выросла примерно с 784 млн до 1,62 млрд рублей, а чистая прибыль – с 427 до 780 млн. Причём выручка от непосредственно комиссионной деятельности увеличилась с 11 млн до 1,37 млрд рублей.
Зато традиционный ломбардный бизнес выглядит слабо из-за перехода на модель ресейла. При росте процентных доходов EBITDA направления ушла в минус на 74 млн рублей против прибыли в 288 млн годом ранее. Чистый убыток сегмента составил 376 млн рублей. Причина в операционных расходах, которые записываются на ломбард, но на них же работает ресейл. Отсюда отрицательная маржинальность первого направления и высокая маржинальность второго.
Процентные расходы всей группы практически удвоились – с 430 до 800 млн рублей. Облигационный долг вырос до 6,34 млрд, а общие обязательства – до 11,1 млрд рублей.
Отдельный вопрос – денежный поток. После изменений оборотного капитала операционный (!) денежный поток составил –2,25 млрд рублей. Здесь, впрочем, есть объяснение: товары для перепродажи за полгода выросли с 15 млн сразу до 3,3 млрд рублей.
Но для чего? Зачем потребовалось экстренно увеличивать запасы, причем делать это в долг?
Теоретически это должно способствовать выходу на свободный денежный поток во втором полугодии, если запасы будут постепенно распродаваться. Однако подтверждение этому мы увидим только в отчетности за 2026 год, которая будет опубликована в апреле. До этого неведение.
И это главный момент. Даже не капитал, который сформирован гудвиллом ("Озон" вообще долгое время имел отрицательный капитал), а способность компании обслуживать свою немалую долговую нагрузку. Для этого необходимо понимать денежные потоки, но отчетность выходит раз в полгода.
Поэтому по итогам изучения отчета за полугодие я решил пока не возвращаться в облигации компании, несмотря на привлекательную доходность.
Думаю, МГКЛ необходимо подробно разъяснить этот вопрос, иначе облигационный рынок для нее будет окончательно закрыт. Да, в ближайшие годы рефинансирования не потребуется, но и отдавать более 1 млрд рублей в год только купонами по облигациям – слишком большая роскошь. Также необходим переход на ежеквартальную отчетность, что будет способствовать повышению прозрачности бизнеса (надеюсь, руководство МГКЛ в этом заинтересовано).
Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
Если у вас установлено приложение,
вы можете сразу перейти в канал
вы можете сразу перейти в канал