Путь инвестора (Давыдов Артем)
@put_investor
Сбербанк — определяем справедливую стоимость
Цена на рынке: 314 руб.
Справедливая стоимость: 402 руб.
3 якоря оценки:
1) Балансовая стоимость (сколько стоит капитал банка) = 370 руб.
Собственный капитал на акцию по МСФО на 31.12.2025. Если банк ликвидировать и раздать капитал — столько получит каждый владелец акции. Достаточность базового капитала 13,0% — с большим запасом над регуляторным минимумом.
2) Стоимость бизнеса при текущем ROE = 22,7%, без роста = 493 руб.
Формула: балансовая стоимость x ROE / требуемая доходность = 370 x 22,7% / 17,0% = 493 руб. Это сколько стоит бизнес, если банк навсегда сохранит текущую рентабельность, но не будет расти. Текущий ROE — пиковый, подкреплённый аномально высокими ставками (КС = 21%), раздутой маржой (NIM = 6,2%) и рекордным спредом. Ненадежный ориентир для долгосрочной оценки.
3) Стоимость бизнеса при среднем ROE за цикл = 18,5%, без роста = 402 руб.
Формула: 370 x 18,5% / 17,0% = 402 руб. Средний ROE Сбербанка за 19 лет (2007–2025) составляет 18,5%. Диапазон: от 15,8% в кризисный 2009 до 22,7% в текущем пиковом 2025. Банк стабильно возвращается к 18–19% через любые циклы — это фундаментальный якорь.
Стоимость бизнеса выше балансовой стоимости (402 vs 370, коэффициент = 1,09x) — банк зарабатывает больше, чем стоит его капитал. Средний ROE за цикл (18,5%) покрывает требуемую доходность (17,0%). Конкурентное преимущество есть: крупнейший банк страны, 110,7 млн розничных клиентов, доли рынка от 33% до 57% в ключевых сегментах, операционная эффективность CIR = 30,3%, технологическое лидерство в ИИ.
Использование среднего ROE за цикл — консервативный подход, который сглаживает пики и провалы, поэтому берём его за основу.
Что платит рынок: −22% дисконт к справедливой стоимости
Рынок оценивает банк в 0,85x капитала. По текущей цене рынок закладывает требуемую доходность около 20% — на 3 п.п. выше нашего CoE. Это страновая премия за санкции, геополитику и ограниченный доступ нерезидентов. Рынок не платит за рост: без ожиданий роста акция стоит 402 руб., а рынок дает только 314 руб. Рост, если он будет покупаем бесплатно
Риски (почему нужен запас):
— Ставки аномально высокие, давят на качество кредитного портфеля. Доля обесцененных кредитов уже выросла с 3,7% до 4,9% за год, покрытие резервами упало со 125% до 106%. Если цикл высоких ставок затянется — волна корпоративных дефолтов в 2026–2027
— Среднециклический ROE (18,5%) лишь на 1,5 п.п. выше требуемой доходности (17,0%). Конкурентное преимущество тонкое — небольшое ухудшение условий, и банк перестаёт создавать стоимость
— Стоимость риска выросла с 1,0% до 1,3% за год при одновременном снижении покрытия резервами. Тренд негативный
— Регуляторные риски — макропруденциальные ограничения ЦБ, повышение требований к капиталу. Потребительское кредитование уже упало на 12,6% за год
Уровень неопределённости — средний. Банк крупнейший в стране, прибыльный 19 лет подряд, с диверсифицированной базой и рекордной эффективностью (CIR 30,3%). Но тонкий спред среднециклического ROE (18,5%) к требуемой доходности (17,0%) и ухудшение качества активов требуют запаса. Закладываю запас на ошибку 20%.
402 x (1 − 20%) = 322 руб.
Это на 3% выше текущей рыночной цены. Акция торгуется почти на уровне справедливой стоимости с запасом на ошибку. Текущая цена практически соответствует точке входа.
Точки входа:
Запас на ошибку:
15% 342 руб. +9% выше текущей минимальный
20% 322 руб. +3% выше текущей базовый
30% 281 руб. −10% ниже текущей консервативный
Вывод по покупке:
Справедливая стоимость: 402 руб
Покупка с "запасом на ошибку" 20% = 322 руб
Не является инвестиционной рекомендацией
Если у вас установлено приложение,
вы можете сразу перейти в канал
вы можете сразу перейти в канал