ОФЗ не вытесняют корпоративный долг, но уже давят на длинные ставки
Алексей Ковалев, руководитель направления анализа долговых рынков ФГ «Финам» в авторской колонке специально для «Суверенной экономики»:
Рост заимствований Минфина через ОФЗ пока не привел к провалу на рынке корпоративных облигаций. Если смотреть на фактические размещения, внутренний долговой рынок по-прежнему способен переваривать оба потока. В 2025 Минфин разместил ОФЗ на рекордные ₽8,05 трлн против ₽4,38 трлн годом ранее, но корпоративные заемщики тоже увеличили объем размещений рублевых облигаций — до ₽10,22 трлн против ₽9,76 трлн в 2024.
Причина в том, что государство и бизнес в основном занимают разные участки рынка. Минфин предлагает преимущественно средне- и долгосрочные бумаги, тогда как российский корпоративный долговой рынок остается в основном коротким: дюрация основного корпоративного индекса Мосбиржи составляет около 2 лет. Поэтому прямой конкуренции за одни и те же деньги пока не происходит. Кроме того, рынок поддерживают погашения и купонные выплаты: в 2026 на обслуживание рублевых ОФЗ правительство направит более ₽4,5 трлн, и значительная часть этих средств, вероятно, будет реинвестирована обратно в облигации.
ОФЗ фактически задают ориентир стоимости денег для всего долгового рынка. Если инвестор может купить их с минимальным риском, то корпоративная облигация должна предлагать более высокую доходность — иначе нет смысла брать на себя риск конкретной компании. Для надежных заемщиков эта надбавка сейчас остается умеренной: у крупнейших и наиболее устойчивых компаний рынок не видит резкого ухудшения условий заимствования.
Гораздо сложнее ситуация у компаний с более высоким риском. Им приходится занимать заметно дороже, потому что инвесторы требуют дополнительную плату за вероятность проблем с долгом. Причина здесь не только в активных заимствованиях государства, но и в слабости самих таких заемщиков: высокая ставка долго давит на бизнес-модели, ухудшает возможности рефинансирования и приводит к росту числа дефолтных историй.
Отдельная проблема возникает у тех, кто занимает на несколько лет. Именно здесь они начинают конкурировать с Минфином, который тоже активно размещает средне- и долгосрочные ОФЗ. Для инвестора выбор простой: если длинная государственная облигация уже дает высокую доходность, корпоративный заемщик должен предложить еще больше.
Снижение «ключа» пока помогает в первую очередь коротким облигациям. Доходности по более длинным ОФЗ снижаются медленнее, потому что Минфин активно занимает именно на этом сроке. В результате долгосрочная стоимость денег остается высокой, даже если краткосрочные ставки уже начали идти вниз. Это мешает компаниям планировать крупные инвестиционные проекты.
Главный риск появится в том случае, если Минфин начнет активно размещать не только длинные, но и короткие ОФЗ. Тогда государство будет напрямую конкурировать с корпоративными заемщиками уже на их основной территории. Если доходности государственных бумаг вырастут, компаниям тоже придется занимать дороже, потому что инвесторы будут требовать от них дополнительную премию к ставке по ОФЗ.
#АвторскаяКолонкаЕсли у вас установлено приложение,
вы можете сразу перейти в канал